债牛刚刚进入下半场?蓝石资产:信号初显,2019将有三大预期差

债牛刚刚进入下半场?蓝石资产:信号初显,2019将有三大预期差

2018年,A股市场持续走弱,上证指数跌幅达25%,可谓熊冠全球。然而,东方不亮西方亮,债券市场不经意间走出一轮牛市行情,债券私募的收益也远远跑赢股票私募。

是什么催生了这一轮债券牛市?2019年债市的投资机会在哪?有哪些关键预期差?

日前,券商中国记者采访了蓝石资产管理公司研究总监赵博文,他表示本轮债市由熊转牛的拐点,是在2018年初监管机构发布302号文。到了2018年年底,债牛依然停留在上半场,即仅反映出货币政策放松,还未反映出经济基本面的下行。而到今年1月降准预期兑现,长端收益率波动幅度明显加大,债牛才刚刚显示出进入下半场的信号。

“今年的债券投资,将非常考验投资人对于基本面、政策面、流动性的把握,以及过往投资经验积累的对择时的把控。除波动加剧外,结构上可能依然延续去年高等级信用债与中低等级信用利差加大的情况。信用债套息养券的方式早已成为历史,对个券信用风险的甄别能力将成为投资人水平的试金石。”赵博文说。

赵博文

现为蓝石资产管理公司研究总监,曾就职于银华基金(博客,微博)、上海申银万国证券研究所,2012、2013连续两年荣获《新财富》固定收益卖方分析师团队第一名。

蓝石资产管理公司,总部位于北京,管理规模数百亿,是债券投资领域的顶尖机构。

精彩观点:

直到今年1月降准预期兑现,银行间隔夜回购利率一度降至1.4%后迅速反弹,长端收益率波动幅度明显加大,债牛才刚刚显示出进入下半场的信号。

债牛下半场的显著特征就是收益率曲线呈牛市变平。

今年的债牛除波动加剧外,结构上可能依然延续去年高等级信用债与中低等级信用利差加大的情况。

信用债套息养券的方式早已成为历史,对个券信用风险的甄别能力将成为投资人水平的试金石。

货币政策将继续维持中性偏松的趋势,降准依然会是常态,而伴随美联储加息进程的结束,二季度央行甚至可能出台降息政策。

信用扩张可能依然不足,导致银行间狭义货币层面流动性充足,但企业所面对的广义货币层面流动性却依然紧张。

仅是经济中的几种商品(即使其权重占比较高)的价格上涨,并不能有效推升通胀整体水平的抬升,即“结构性通胀”并不必然导致通胀。

历史上看,库存大周期与债券收益率相关系数高达0.6。

对债市最为有利的政策组合是“宽货币 + 紧信用”。

今年房地产投资大概率将降为负值。因此,资金上的掣肘可能导致今年“宽财政”力度不及预期。

对于反复无常的特朗普,债券市场可能在达成共识、破裂、再共识、再破裂中反复震荡。

四大因素催生债券牛市

券商中国记者:对目前的债券牛市怎么看,哪几大因素催生,能否持续?结合政策重点谈谈目前债市的基本面?

赵博文:本轮债市由熊转牛的拐点,在2018年初监管机构发布302号文,与2014年初的127号文开启当时的一轮长达34个月的债市大牛市极为相似,都是对金融机构去杠杆的监管方式发生了转变:从之前的“从价监管”的方式,转变为“从量监管”。“从价监管”是监管层通过收紧货币政策,继而提高金融机构的资金成本,倒逼金融机构去杠杆,如13年和17年都发生了不同程度的“钱荒”。而“从量监管”是监管层直接定量的规定了金融机构的杠杆率的上限,再在价格上控制就不再有必要了。

首先,18年一系列货币放松政策的出台,成为本轮债牛的最重要驱动因素。

其次,由于资管新规的颁布,产品净值化趋势导致机构偏好短久期品种,为收益率曲线短端的下行推波助澜。因此,即使经历了近1年的债牛,期限利差始终没有显著收窄,依然处于历史中性水平,也使得本轮债券牛市,收益率下行速度之快,幅度之大,回调之弱,远非过去几轮债券牛市所能比及。

再次,经济基本面回落。17年以来金融机构去杠杆直接影响到企业的“非标”融资渠道,加之银行表内贷款坏账率抬升,银行风险偏好回落,18年“融资难”已成为多数企业的大问题。而18年下半年随着欧、日经济再度出现回落,以及中美贸易战的影响显现,外需下滑明显,导致国内经济在下半年的下行压力大幅增加。

最后,国内外股市大幅调整,全球风险偏好回落,美联储加息进程几近尾声,放松了对人民币汇率的掣肘,也从情绪上提振了国内的债券市场。

债券牛市刚刚进入下半场

券商中国记者:经济面临下行压力、外部贸易摩擦、美国继续加息等复杂的形势下,2019年债市的机会在哪里,应该如何把握?

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