贵州茅台2018三季报点评:发货量低于预期,高位控货稳价谋长远

投资建议:因Q3业绩低于预期且来年高端酒需求不确定性增强,下调2018-2019EPS27.45、30.84、35.82元(前次28.7、35.4、40.5元),给予19PE21倍,下调目标价至648元(前次823元),维持增持。

    Q3业绩低于市场预期。Q1-3总营收550亿、增24%,其中酒类522亿、其他27亿,增23%、34%,归母净利247亿、增24%。Q3单季总营收188亿、归母净利90亿,增3.8%、2.7%。系列酒收入增32%,销售、管理费用同增8%、13%,环比放缓。Q3单季销售收现230亿、增11%,经营净现金流105亿,减34%,但与同期收入相匹配。

    增速放缓主因高基数及发货控制,预收款再次回升。按报表预计Q3发货量约8100吨,高基数下同比约降15%,与此前市场预期的9500吨以上有较大差距,预计主因公司主动调节发货稳定渠道价格。Q3末预收款112亿,较Q2末增12亿,在较Q1末下降后再次回升,考虑公司此前出台的“9月可提前执行十月计划”,倒推估算双节前仍有580吨货当季未发。若按“销售收现+△应收”及“收入+△预收”计算,Q3增10%、12%,增速环比放缓20pct。

    大商货量略减,经销商库存不高但对2019销售信心边际走弱。目前普飞一批价维持在1700左右,节后未有明显回落;经销商库存不高,11月的货已于10月中旬打款并陆续收到,12月进货指标尚未批示;为稳定价格,茅台适当减少大商的货量,预计全年货量与2017持平。

    核心风险:宏观经济下行风险,食品安全问题风险。

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